，在6月生產(chǎn)小幅改善的情況下
，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)下滑的原因主要來(lái)源于需求端，表明內(nèi)外需的持續(xù)疲弱
。在國(guó)內(nèi)投資未見(jiàn)大幅改善
，世界經(jīng)濟(jì)增速普遍放緩的背景下，內(nèi)外需的改善仍然需要時(shí)間
，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)仍未扭轉(zhuǎn)
。
從周期的角度來(lái)看，企業(yè)利潤(rùn)增速和PPI同比一般領(lǐng)先產(chǎn)成品存貨增速
，目前經(jīng)濟(jì)仍處于下行周期末段
。在利潤(rùn)增速持續(xù)下滑，7月PPI預(yù)期通縮的情況下
，經(jīng)濟(jì)在3季度有望加速探底
。從行業(yè)層面來(lái)看
，短期由于科創(chuàng)板平穩(wěn)上市， 科技 行業(yè)有望被動(dòng)提升估值
。疊加日本限制對(duì)韓出口
，國(guó)內(nèi)電子行業(yè)或持續(xù)受益。在經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的情況下
，即將開(kāi)展的政治局會(huì)議將為政策定調(diào)
。美國(guó)二季度GDP增長(zhǎng)超預(yù)期，但環(huán)比回落
，經(jīng)濟(jì)見(jiàn)頂帶來(lái)降息預(yù)期
，為國(guó)內(nèi)政策提供更大空間余地。進(jìn)一步加強(qiáng)金融供給側(cè)改革
，實(shí)質(zhì)推進(jìn)利率市場(chǎng)化
，抓緊落實(shí)減稅降費(fèi)將成為降低企業(yè)融資成本、改善企業(yè)盈利預(yù)期的重要因素
。
3
3.1 ECB 政策利率不變，新興國(guó)家降息
歐央行7月會(huì)議的最終利率決議是維持之前的三大政策利率不變。 但從決議的表述傾向、目前的歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和政策空間來(lái)看，未來(lái)歐洲央行降息概率較大。 2019年以來(lái)，發(fā)展中國(guó)家降息潮已至，但主要經(jīng)濟(jì)體雖然明顯鴿派化，但卻仍在觀望之中。
尤其是美聯(lián)儲(chǔ)一直按兵不動(dòng)，也一定程度左右著其他主要經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策走向。
通脹弱勢(shì)為寬松的貨幣政策提供充足的空間以及必要性。 通脹長(zhǎng)期低于目標(biāo)
，一方面表明需求的羸弱，這也直接反映在歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)上
；另一方面
，低通脹為歐央行寬松的貨幣政策提供了空間。
全球經(jīng)濟(jì)動(dòng)能減弱和國(guó)際問(wèn)題對(duì)于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的困擾是寬松貨幣政策的基本面基礎(chǔ) 。貿(mào)易保護(hù)主義的抬頭
、美國(guó)對(duì)歐盟產(chǎn)品加征關(guān)稅的威脅對(duì)于歐洲制造業(yè)特別是 汽車(chē) 工業(yè)的發(fā)展更是雪上加霜；
在歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)方面，第一，從歐洲局勢(shì)上來(lái)看
，英國(guó)強(qiáng)硬脫歐
，法國(guó)受“黃馬甲”運(yùn)動(dòng)影響，意大利深陷債務(wù)危機(jī)
，內(nèi)部國(guó)家矛盾激化
，形勢(shì)較為不利。
第二，從經(jīng)濟(jì)上來(lái)看 ，2018年以來(lái)，歐洲經(jīng)濟(jì)持續(xù)走弱
，GDP同比增速顯著下降
。歐元區(qū)實(shí)際GDP同比增速?gòu)?.7％回落至2019年一季度的1％。作為歐洲經(jīng)濟(jì)“火車(chē)頭”的德國(guó)這一數(shù)據(jù)也從2.2％回落至0.6％
。其中制造業(yè)等快速走弱是導(dǎo)致歐洲經(jīng)濟(jì)萎靡等重要因素
。歐元區(qū)的制造業(yè)PMI大幅下降，而德國(guó)相較于歐元區(qū)整體水平制造業(yè)PMI的下降幅度更為劇烈
。制造業(yè)訂單和生產(chǎn)均大幅減少
，產(chǎn)能利用率下降是歐元區(qū)制造業(yè)當(dāng)前面臨的主要問(wèn)題。
3.2 美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁，降息預(yù)期不變
美國(guó)二季度GDP增速2.1％
，高于預(yù)期，但略低于一季度的3.1％
。從結(jié)構(gòu)上看
，主要拉動(dòng)點(diǎn)在居民消費(fèi)，主要居民消費(fèi)支出環(huán)比4.3％
，聯(lián)邦政府消費(fèi)與地方政府投資也表現(xiàn)亮眼
，而投資、出口均為拖累項(xiàng)
。從內(nèi)需強(qiáng)弱看
，美國(guó)二季度經(jīng)濟(jì)增速略低于一季度，但結(jié)構(gòu)仍然 健康
。展望下半年
，美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)鴿后利好 汽車(chē) 和地產(chǎn)，但此前財(cái)政刺激效果衰退
、貿(mào)易摩擦影響出口以及全球經(jīng)濟(jì)放緩等不利因素逐步顯現(xiàn)
，美國(guó)經(jīng)濟(jì)2019H2溫和回落是大概率事件。美聯(lián)儲(chǔ)將在7月30日至31日舉行貨幣政策會(huì)議
。市場(chǎng)對(duì)此次會(huì)議降息預(yù)期較高
，預(yù)計(jì)7月將至少降息25個(gè)基點(diǎn)至2.00-2.25％水平，芝加哥商品交易所給出的市場(chǎng)對(duì)于7月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議的降息預(yù)期仍為100％
，市場(chǎng)的分歧點(diǎn)主要是9月是否降息
。
4
金控監(jiān)管收緊，嚴(yán)防交叉風(fēng)險(xiǎn)
4.1 金控監(jiān)管收緊，嚴(yán)防交叉風(fēng)險(xiǎn)
7月26日
，央行發(fā)布《金融控股公司監(jiān)督管理試行辦法（征求意見(jiàn)稿）》
，主要針對(duì)非金融企業(yè)投資形成的金控公司，對(duì)其資本
、行為及風(fēng)險(xiǎn)作了細(xì)致的規(guī)定
，并由央行直接監(jiān)管。此次政策早有預(yù)兆
，在去年十一月的《2018中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告》中
，央行就已經(jīng)推出了此次《辦法》的雛形，并提出今年上半年出臺(tái)監(jiān)管細(xì)則
。此次政策正式落地有助于整頓金融秩序
，隔離金融風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)體風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)
。
總結(jié)來(lái)看，《辦法》主要從資本業(yè)務(wù)、股東與公司治理方面進(jìn)行監(jiān)管
，并細(xì)化了部分規(guī)則
。
首先，在資本業(yè)務(wù)方面，第一
，規(guī)定了金控公司的業(yè)務(wù)范圍。 原則上不得從事非金融業(yè)務(wù)
，但可以投資于金融管理部門(mén)認(rèn)定的金融機(jī)構(gòu)
，投資額不得超過(guò)金融公司凈資產(chǎn)的15％。此舉主要針對(duì)目前市面上盲目向金融領(lǐng)域擴(kuò)張的非金融企業(yè)形成的金控公司
，規(guī)定業(yè)務(wù)范圍將隔離金融板塊與實(shí)體板塊
，杜絕風(fēng)險(xiǎn)的傳染。
第二，對(duì)于金融公司的注冊(cè)資本做出限制
。 要求實(shí)繳注冊(cè)資本不低于50億元人民幣，且不低于所控股金融機(jī)構(gòu)注冊(cè)資本總和的50％
。
其次，在股東與公司治理方面，第一
，從股東的角度來(lái)看
，有負(fù)面清單行為的不得作為主要股東成立金控公司，金控公司所控股金融機(jī)構(gòu)禁止交叉持股
、反向持股
。且禁止了主要股東的部分行為
，如五年內(nèi)轉(zhuǎn)讓所持有的金控公司股份
、委托關(guān)聯(lián)方多
、操縱市場(chǎng)、無(wú)實(shí)質(zhì)性經(jīng)營(yíng)活動(dòng)等
。
第二，從公司治理方面來(lái)看 ，金控公司的高級(jí)管理人員原則上可以兼任所控股機(jī)構(gòu)的董事
，但不能兼任所控股機(jī)構(gòu)的高級(jí)管理人員
，所控股機(jī)構(gòu)的高級(jí)管理人員不得相互兼任?div id="m50uktp" class="box-center"> ？梢钥闯鲅胄袑?duì)于公司內(nèi)部關(guān)聯(lián)企業(yè)十分重視
，此舉可在一定程度上將風(fēng)險(xiǎn)隔離。
最后 ，在監(jiān)管制定上
，央行要求投資控股兩類(lèi)及以上金融機(jī)構(gòu)的企業(yè)集團(tuán)應(yīng)向央行申請(qǐng)金控公司，未批準(zhǔn)的公司不得登記為金控公司
，也不得使用“金融控股”
、“金控”、“金融集團(tuán)”等字樣
。
4.2 證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)明確 ，基金信息披露規(guī)范
7月26日，證監(jiān)會(huì)就《證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)管理辦法（征求意見(jiàn)稿）》公開(kāi)征求意見(jiàn)
，此文件是關(guān)于證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的統(tǒng)一部門(mén)規(guī)章
，將以往碎片化的、監(jiān)管效力較低
、相對(duì)滯后的證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)監(jiān)管辦法以《管理辦法》的形式正式明確
。
征求意見(jiàn)稿首次對(duì)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)作出界定。 在證券交易活動(dòng)中
，接受投資者委托
，處理交易指令、辦理清算交收的經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)是為證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)
。在保護(hù)投資者合法權(quán)益上
，從投資者適當(dāng)性管理、風(fēng)險(xiǎn)揭示
、業(yè)務(wù)營(yíng)銷(xiāo)
、賬戶開(kāi)立、交易指令接受審核
、傭金收取等方面加以明確規(guī)定
。此外
，還對(duì)證券公司的內(nèi)控制度、監(jiān)督管理責(zé)任上提出了規(guī)范性要求
。
7月26日
，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開(kāi)募集證券投資基金信息披露管理辦法》及相關(guān)配套規(guī)則，相較于征求意義稿
，《管理辦法》進(jìn)一步優(yōu)化了公募基金產(chǎn)品指定信息披露內(nèi)容與媒體披露制度
。基金產(chǎn)品信息披露要做到簡(jiǎn)明與易
，加入基金產(chǎn)品概要
，以更好地便于投資者了解基金產(chǎn)品信息、增強(qiáng)服務(wù)水平
。對(duì)于基金產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)因素要強(qiáng)化揭示
，更好地培養(yǎng)投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，充分提高投資者保護(hù)水平
。
5
等量對(duì)沖利率回落，外資流入結(jié)構(gòu)調(diào)整
本周央行共開(kāi)展500億元逆回購(gòu)操作，有4600億元逆回購(gòu)到期
。7月23日（周二）
，央行開(kāi)展了定向中期借貸便利（TMLF）操作2977億元，并開(kāi)展MLF操作2000億元
，兩項(xiàng)操作合計(jì)4977億元
，與當(dāng)日MLF到期量5020億元基本相當(dāng)。7月26日（周五）
，財(cái)政部
、中國(guó)人民銀行以利率招標(biāo)方式進(jìn)行了國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理商業(yè)銀行定期存款招投標(biāo)，中標(biāo)總量1000億元
?div id="m50uktp" class="box-center"> ？紤]到國(guó)庫(kù)現(xiàn)金投放后全口徑測(cè)算，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作凈回籠3143億元
。
本周新看點(diǎn)是國(guó)庫(kù)存款投放
，本次中標(biāo)利率為3.32％，與同期限3A級(jí)同業(yè)存單利差為83BP
，小幅低于5月30日招標(biāo)的108BP的利差水平
，但顯著高于1月24日的利差55BP。我們?cè)倏紤]跨季因素的影響
，本次招標(biāo)和1月招標(biāo)均未能跨季
，而5月則有跨季影響。我們認(rèn)為，國(guó)庫(kù)存款招標(biāo)利率高企
，背后原因是中小銀行吸收一般存款困難
，流動(dòng)性分層的現(xiàn)象仍然存在。
本周人民幣匯率繼續(xù)小幅升值
，周五收盤(pán)報(bào)6.7415
，較上周升值0.53％。外資本周小幅凈流入25.9億元
，周三周四外資凈流入金額分別為20.5億和19.4億
，但受美國(guó)二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期影響
，周五又小幅流出13.9億
。如我們此前周報(bào)所言，當(dāng)前全球?qū)捤深A(yù)期升溫
，但近期數(shù)據(jù)擾動(dòng)較多
，外資將震蕩小幅流入。本周外資凈流入前五為電子（20.2億）
、銀行（11.3億）
、計(jì)算機(jī)（9.9億）、通信（7.2億）和機(jī)械（5.7億）
，凈流出前五為食品飲料（-32.9億）
、有色（-5.4億）、化工（-5.3億）
、非銀（-4.7億）和 汽車(chē) （-3.3億）
。
我們留意到，性價(jià)比逐步顯現(xiàn)的成長(zhǎng)行業(yè)同樣受到外資的青睞，而低估值的銀行同樣獲持續(xù)流入； 與之相對(duì)應(yīng)的是，近期外資大幅流出估值略微偏高的食品飲料。 與部分國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者相同， 外資同樣在做調(diào)倉(cāng)，略微減持必需消費(fèi)，逐步加配 科技 股和銀行。 6
兩市成交低迷，科創(chuàng)板表現(xiàn)優(yōu)異
6.1 科創(chuàng)板上市表現(xiàn)優(yōu)異，市場(chǎng)上漲估值提升
上周科創(chuàng)板上市
，首日大漲之后，整體表現(xiàn)平穩(wěn)
。在科創(chuàng)板首批上市公司的帶動(dòng)下
，各主要市場(chǎng)指數(shù)都發(fā)生一定程度的上漲，其中中小板指和創(chuàng)業(yè)板50上漲幅度居前
，漲幅分別為3.01％和2.05％
。行業(yè)層面
，電子、休閑
、電器設(shè)備
、銀行、計(jì)算機(jī)
、通信等行業(yè)的漲幅居前
，均在1.8％以上，其中電子行業(yè)延續(xù)前期日本限制對(duì)韓國(guó)出口半導(dǎo)體原材料的影響
，漲幅達(dá)到5.85％
。科創(chuàng)板首日大漲表現(xiàn)優(yōu)異
，但后續(xù)股價(jià)有望回歸
，帶動(dòng)市場(chǎng)繼續(xù)上漲動(dòng)力減弱。政策的方向和經(jīng)濟(jì)基本面的改善仍將是市場(chǎng)后續(xù)行情的重要支撐來(lái)源
。
在上周周報(bào)中我們提出市場(chǎng)風(fēng)格有望轉(zhuǎn)變
，前期大盤(pán)藍(lán)籌抱團(tuán)行情或難以持續(xù)，市場(chǎng)初步反映了風(fēng)格逐步轉(zhuǎn)變的跡象
，但剔除科創(chuàng)板等干擾因素
，風(fēng)格轉(zhuǎn)變趨勢(shì)仍有待觀察。上周在市場(chǎng)上漲行情中
，各大A股主要市場(chǎng)指數(shù)的估值水平具有提升
。從當(dāng)前狀態(tài)來(lái)看，中小板指
、中證500等小盤(pán)股估值水平仍處于 歷史 較低分位
，截止7月26日，分別為15％和9.1％
。而創(chuàng)業(yè)板指數(shù)估值處在 歷史 均值和中位數(shù)之間
，相對(duì)2019年上半年估值水平回調(diào)明顯，后續(xù)在科創(chuàng)板帶動(dòng)
、經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善的情況下均有望持續(xù)提升估值水平
。
6.2 兩市成交低迷，科創(chuàng)板開(kāi)板平穩(wěn)
市場(chǎng)成交持續(xù)低迷
，剔除科創(chuàng)板后兩市平均成交金額為3270億
，處于 歷史 低位，周二最低報(bào)2784億
。從換手率看
，上證綜指、中小板指與創(chuàng)業(yè)板指周五分別報(bào)0.3925％、0.9290％與1.1765％
。從兩融余額看
，周五收?qǐng)?bào)9087億，與上周相比再度下滑27億
。最近3個(gè)月以來(lái)
，市場(chǎng)成交量逐步萎縮，短期內(nèi)市場(chǎng)在等待7月政治局會(huì)議結(jié)果后政策面明朗
，中期市場(chǎng)在期待經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底與企業(yè)盈利好轉(zhuǎn)
。市場(chǎng)震蕩已有3個(gè)月之久，中長(zhǎng)期機(jī)會(huì)在持續(xù)醞釀
。
上周流動(dòng)性最大的看點(diǎn)在科創(chuàng)板開(kāi)板
，無(wú)論從首日還是首周表現(xiàn)，科創(chuàng)板開(kāi)始表現(xiàn)均超過(guò)當(dāng)年創(chuàng)業(yè)板
，但整體保持平穩(wěn)
。首先我們看首日表現(xiàn)，科創(chuàng)板開(kāi)盤(pán)漲幅（均值141. 0％）
、收盤(pán)漲幅（均值139.6％）以及振幅（均值156.9％）均超過(guò)創(chuàng)業(yè)板（分別為76.5％、106.2％
、125. 0％）
。換手率方面，科創(chuàng)板首日均值為77.8％
，略低于創(chuàng)業(yè)板（87.8％）
。但無(wú)論是創(chuàng)業(yè)板還是科創(chuàng)板，接近八成的換手率意味著機(jī)構(gòu)打新獲得的股份基本在首日就賣(mài)出
。由于科創(chuàng)板前五天不設(shè)漲跌停
，首周平均漲幅為137.9％，高于創(chuàng)業(yè)板的87.1％
；而后四日的平均換手率為38.2％
，明顯低于首日，但高于創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板后同期水平
。下周科創(chuàng)板首批25家適用于20％的漲跌幅限制
，預(yù)計(jì)換手率將進(jìn)一步下行，但整體保持平穩(wěn)
。
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宋褧《菩薩蠻·兩歧流水清如酒》原文賞析.png)